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从今年年初开始，我国制造业投资就呈现出较强的韧性和扩张潜力，成为国内生产总值（GDP）超预期增长的重要支撑项。高速增长的背后有哪些驱动因素？对此，《金融时报》记者专访了西部证券首席分析师边泉水博士。

边泉水 西部证券首席分析师。中国人民大学经济学博士，中美经济学培训中心福特班研究生；国家统计局百名经济学家景气调查特邀专家。

资本的逐利性是主动性投资核心的驱动因素

《金融时报》记者：请您介绍一下当前我国制造业投资的现状。

边泉水：当前，制造业投资占我国固投比重已超三分之一，是近3年固定资产投资中增长快的分项。根据国家统计局公布数据测算，2023年制造业投资在我国固定资产投资中占比约34%，是固定资产投资结构中占比高的分项。

我国制造业以民间投资为主，市场化主体参与程度较高，但并不意味着完全靠市场力量驱动。理论上，以民间投资为主的结构表明制造业投资的市场化程度较高，但考虑到影响企业投资的驱动因素的差异，一些非市场化力量也能够推动制造业投资增长。

《金融时报》记者：您认为哪些具体因素可以影响制造业投资？

边泉水：根据投资的驱动因素不同，制造业投资可以分为主动投资和被动投资。主动投资通常基于企业对市场的乐观预期，看好行业或产品的发展前景，主动进行项目新建或扩建；被动投资则可能由于现有设备老化、环保或者安全标准提升等因素，企业不得不进行技术升级或设备更新，进而对原有项目进行改建。从近几年变化趋势看，2011年以来改建投资（被动投资）占比持续提升，并于2021年达到34.9%。

就主动投资而言，资本的逐利性是核心的驱动因素，即盈利能力的持续改善是促使企业主动扩大资本开支的必要条件。如果企业通过投资能够获得较好的资本回报，并且预期这种回报是可持续的，那么就有动力扩大资本开支。

部分制造业行业投资高增长的背后逻辑

《金融时报》记者：那么年初至今的制造业超预期增长是由哪些行业在支撑？

边泉水：从制造业投资结构看，近年来中游装备制造业占比显著提升，上游原材料和下游消费品制造业投资出现萎缩。2024年1至4月制造业投资增长主要由中游装备制造业贡献，其中电气机械、计算机通信电子、专用设备和通用设备等累计同比增速分别为10.1%、13.1%、13.9%、13.2%，均高于制造业整体水平。考虑到中游装备占制造业投资的比重接近50%，上述行业投资的高增长将对制造业投资形成支撑。

《金融时报》记者：上述行业投资高增长的驱动因素是什么？

边泉水：首先是需求结构性回暖。对于制造业投资而言，需求变动对投资意愿的影响更为重要，是制造业投资回升前置的触发条件。结合2020年投入产出表，我们将制造业需求划分为中间需求和终需求，而终需求可以划分为消费、资本形成和出口。

消费驱动：消费范式转变强化降本增效诉求。食饮产业链降本压力增加，倒逼餐企向制造端布局。《2023年中国餐饮消费趋势》报告显示，餐饮业消费者对高性价比有着追求。面对多维度竞争压力，餐饮业降本增效诉求持续强化，倒逼餐饮供应链的不断整合与加速发展，带动上游食品制造业投资增长，2024年1至4月食品制造业投资同比增速达到27.8%。

第二，出口驱动：外需回暖与库存周期共振支撑出口导向行业扩大资本开支。比如电气机械是对制造业投资贡献第二大的行业，2023年占比约为10.2%。从投入产出表看，外需是影响电气机械制造业的主要因素。2021年以来，电气机械制造业出口交货值和营业收入保持较快增长，带动电气机械制造业固定资产投资保持高增长。

第三，资本形成驱动：中游装备制造业受益于政策支持保持较快增长。近年来，政策持续加大对制造业的支持力度，制造业投资自2021年起保持较快增长，带动中游装备制造业需求改善。从预期角度看，今年我国将实施新一轮大规模设备更新，支撑中游装备制造业投资延续增长。

其次是盈利能力修复。通常情况下，工业企业利润改善大约制造业投资增长12个月，但部分行业固定资产投资周期较长，盈利修复投资的时间可能更久。2023年一季度制造业利润同比下降29.4%，但交运设备、电气机械和通用设备等中游装备制造业的盈利情况较好，相应地2024年一季度上述行业固定资产投资保持较快增长。

后是政策支持。制造业特别是高技术制造业融资条件的改善，也是本轮制造业投资回升的基础。自2020年《政府工作报告》提出“大幅增加制造业中长期贷款”以来，制造业中长期贷款余额保持较快增长。2022年以来中央和地方陆续出台系列财税金融和产业政策，促进制造业转型升级。受政策驱动，中游装备制造业的高技术链条投资增速较快，同时带动上游有色行业需求增长。

《金融时报》记者：请您谈谈对2024年制造业投资的展望。

边泉水：预计在海外补库需求带动下，受益于外需改善的家电、机械、电子、纺织服装等传统外贸行业全年盈利仍有支撑，相应地其固定资产投资也有望保持较高增速。我们预计，中性假设下全年制造业投资增速有望达到8%，高于2023年。若海外补库需求强劲且地缘政治扰动弱于预期，全年增速有望突破10%。

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